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淺析品種替代的套期保值方法

2020年08月10日 01:06
作者:何緒剛 陳辰
來源: 期貨日報

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原標題:淺析品種替代的套期保值方法

  研究背景

  近年來,商品期貨市場的套期保值功能越發引起產業企業的關注,但在實際運用中卻存在幾個難點:一是缺少相應的期貨對沖工具。場內交易的是標準化合約品種,而需要套保的90%以上標的物都是非標品。二是非標品現貨價格數據大量缺失。產業客戶最需要的非標品套保服務,在現實方案設計中卻缺少可靠數據支撐。對此,我們在前期數據處理的基礎上,尋找另一種方案即替代套保,為產業鏈企業提供管控風險的工具。

  套保步驟

  下面以廢銅為例,介紹替代套保方法。

  步驟一,尋找替代現貨。在做套??尚行苑治鰰r,我們從經濟學、化學等方面比較目標現貨與替代現貨的相似程度,選擇最貼近于目標現貨的標準交割品現貨。選擇目標現貨與替代現貨具有較穩定的相關性,并且存在價格傳導機制,一定程度上保持品種之間價格波動的一致性。

  我們發現,滿足類似定性條件的商品種類其實在我國市場具有普遍性。這是由我國目前大宗商品需求全覆蓋、產業鏈完整且相互密切交織的現況決定的。在實踐案例中,我們選取廢銅和廢銅棒作為研究對象,考慮交割規格的銅現貨替代(效果最優),以及同屬于有色金屬板塊的鋁、鉛和鋅(有顯著套保效果)。

  步驟二,計算替代現貨與期貨的相關性(無數據缺失),運用模型估算目標現貨和替代現貨之間殘差部分與期貨的相關性(存在數據缺失),把經典的最小波動率套保模型做適當變形,以應對替代套保的問題,從而估算目標相關性、收益率殘差與期貨收益率之間的相關性。采用統計方法估算在歷史數據出現嚴重缺失的情況下(大于等于50%數據缺失)的目標相關性,再運用線性模型外推的方法,得到對應于無數據丟失情況下的目標相關性。

  以廢銅為例,廢銅與銅現貨的穩定相關性因其化學成分接近,具有較好可替代性。替代套保成功的關鍵在于替代物與標的物之間的穩定相關性。這種相關性需要具備較強且穩定的經濟聯系或化學成分,并且能夠從上述定量的方法出發,驗證其替代套保的可行性。

  步驟三,計算目標現貨與期貨的套保比例。我們使用全部和分段數據進行測試,觀察算法穩定性,采用最小波動率公式計算套保比率。以廢銅為例,使用銅期貨作為對沖工具,在市場長周期行情波動下,最小波動率頭寸會有一定程度的變化。我們通過蒙特卡洛技術,生成模擬數據,在數據缺少或數據完整的情況下,計算不同時段的套保比例。

  整體來看,替代套保均能達到較好的效果,并且隨著國內市場發展成熟,市場效率提高,化學屬性接近的商品之間價格傳導效應趨同效應更顯著,這也為我們利用期貨進行跨現貨品種套保帶來了市場基礎。

  步驟四,更多替代現貨研究。為進一步擴大替代套保方法的適用范圍,我們嘗試用跨品種現貨、期貨進行替代套保。在廢銅套保中,利用有色板塊各品種之間的相關性,如使用鉛、鋅、鋁等品種的現貨做替代套保設計。運用上述方法以及模型,可以發現替代套保策略均可實現。在廢銅的替代套保中,鋅因為其對目標現貨價格波動較好的解釋力(Rsq)和較高的替代套保成功率,表現較為突出。

  模型估算

  為更好地理解上述方法論的介紹,下面給出廢銅(1#光亮銅線:上海)在上述步驟二中模型估算殘差與期貨相關性的結果,并與無數據缺失的計算結果對比。

  觀察下表可知,協方差均值最終的估算結果與真值非常接近——無數據缺失的真實值為3.48E-06,利用缺失數據最后模型輸出值為3.31E-06,誤差僅為4.9%。如果不做任何數據處理,在數據缺失90%的情況下,協方差計算值與真實值相差了兩個數據量級(相似度較差的鋁、鉛和鋅差異更大)。

  表為Bootstrap估算、回歸模型外推估算協方差

  為了展示替代套保的有效性,我們固定對沖比例,畫出套保組合的累計收益率曲線。在這里展示表現較好的銅期貨替代套保和鋅期貨替代套保(均考慮原始數據有至少50%的缺失)。

  圖為廢銅套保組合收益率凈值曲線(替代現貨銅)

  其中,套保組合1使用估算對沖比例計算套保組合收益;套保組合2使用無數據缺失的原始數據計算對沖比例。當使用銅替代廢銅時,在數據缺失的情況下,估算得到的對沖比例與無數據缺失情況的計算結果相同(3位有效數字內),廢銅套保組合收益率凈值曲線只展示一個套保組合結果。

  我們可以看到,兩個套保組合都能極大地降低市場風險的沖擊。銅交割品對于廢銅而言,定性上:化學性質上更為接近,工業生產上有較強替代性。定量上:替代品對于目標套保品價格波動有更強解釋力(Rsq更大),目標相關性估算更準確。最終顯示了更優的套保效果一般。

  圖為廢銅套保組合收益率凈值曲線(替代現貨鋅)

  此外,鋅的替代套保不能完全覆蓋廢銅的風險敞口,有較明顯的波動特征,但就其降低波動率的效果而言,毫無疑問具備了良好的抗風險能力。

  需要注意的是,替代套保策略開發并不能保證一定能成功。實際上,在我們測試的案例中同樣存在替代套保估算失敗的案例——鋁和鉛在較早期的時間段就不適合做替代套保,后期則具備了一定的抗風險能。

  綜合以上分析,合理的替代套保將極大提升產業鏈企業管控風險能力,發揮期貨市場規避風險的功能。本文雖以廢銅為例,但在實際生產管理中,產業鏈企業可以在期市上尋求可供使用的對沖品種,研發替代套保方案,管理自己資產的風險敞口。

(文章來源:期貨日報)

(責任編輯:DF522)

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